Summary
Samenvatting Hoorcolleges Fusies en Overnames
- Course
- Institution
Een samenvatting van de hoorcolleges van het vak 'Fusies en overnames'. Een vak gegeven in de Master Ondernemingsrecht.
[Show more]
1 review
By: imain • 4 year ago
Seller
Follow
Desiree96
Reviews received
Content preview
8-3-2019 Fusies en overnames - Google DocumentenFusies en overnames
Universiteit Leiden, Master Ondernemingsrecht, 2018‑2019
Hoorcollege I: Introductie, doel, en speelveld
R.A. Brealey, S.C. Myers & F. Allen, Principles of Finance – Global Edition, McGraw‑Hill Irwin, 10e druk,
hoofdstuk 31: ‘Mergers’, paragraaf 31‑1 tot en met paragraaf 31‑2: Sensible motives for mergers & some
dubious reasons for mergers, p. 820‑828.
K.G. Palepu, P.M. Healy en E. Peek, Business analysis and valuation – IFRS Edition, 3e druk, 2013, hoofdstuk 11:
‘Mergers and acquisitions – Motivation for mergers and acquisitions’, p. 441‑442.
Van de BV en de NV Hoofdstuk 14, p. 448‑487.
‘M&A vakjargon ontdaan van zijn mystiek’, uitgave van KPMG (beschikbaar via Blackboard).
Een fusie is een transactie waarbij een bedrijf samengaat met een ander bedrijf. Een overname is een
transactie waarbij een bedrijf overgenomen wordt door een ander bedrijf. De juridische fusie staat in
Boek 2 BW (titel 7), de overname niet. Er zit bij beiden een juridische en bedrijfseconomische kant
aan. Een overname is bijna nooit juridisch ingegeven, er is altijd een bedrijfseconomische reden en
die draait altijd om geld/cijfers.
Soorten fusies en overnames
Er zijn drie verschillende soorten fusies en overnames: horizontale, verticale, en conglomerate.
Horizontaal betekent op hetzelfde niveau in de supply chain (dezelfde bedrijfstak), de bedrijven zijn
concurrenten. Het voordeel van horizontale fusies/overnames is dat je het terrein goed kent
(expertise) en je kan schaalvoordelen behalen en een grote marktpositie verkrijgen. Verticaal
betekent op verschillende niveaus in de supply chain, de bedrijven zijn geen (directe) concurrenten
(bedrijfskolom). Een bedrijf neemt zijn afnemer of leverancier over. Conglomerate betekent
fusies/overnames die helemaal niet gerelateerd zijn in bedrijfstak of bedrijfskolom. Bedrijven doen
zulke fusies/overnames om het risico te spreiden.
Motieven voor fusies en overnames
Er kunnen twee motieven voor fusies/overnames tegen elkaar worden gezet: efficiëntie theorie en
de empire building theorie. De efficiëntie theorie betekent fusies/overnames in het belang van de
aandeelhouders en de empire building theorie betekent fusies/overnames in het belang van het
management van de overnemer (i.e. grotere auto, meer salaris, goede bonus ‑ oneigenlijke
overname motieven). De beste fusies/overnames zijn in het algemeen de fusies/overnames die in
het belang waren van de eigenaren van de bedrijven (i.e. aandeelhouders), er moeten financiële
voordelen uit blijken. Eigenlijke motieven zijn dus financiële voordelen, betere marktpositie, gebruik
van aanvullende middelen (complementary resources), verbeterd management, fiscale voordelen,
1
https://docs.google.com/document/d/1iAa_UJO1bnaiheDRhcptI9gkYZHiYFqsL0Gq6XzVXsg/edit 1/45
,8-3-2019 Fusies en overnames - Google Documenten
operationele schaalvoordelen, herstructurering en break ups, en financiering tegen lage kosten voor
doelwit onderneming. Deze zijn allemaal in het belang van de aandeelhouders.
Naast empire building (i.e. oneigenlijke motieven) heb je ook nog Hubris, hierbij gaat het over
overmoed over het eigen kunnen van het management. Je herkent empire building (agency
behaviour) aan diversificatie, groei kopen (als je groei niet zelf kan creëren dan koop je het),
verschansing van het management (verschansing van beschermingsconstructies, kan goed (risico) en
slecht zijn), free cash flow gebruiken voor overnames (free cash flow is het geld dat je over hebt
nadat je alle investeringen hebt gedaan waar je een rendement op haalt dat minimaal de
rendementseis van de aandeelhouders is), en bedrijven die liever bieder dan doelwit van een
overname zijn.
Historisch overzicht
Er waren zes fusie‑ en overnamegolven:
1897 ‑ 1904 Veel horizontale F&O’s.
1916 ‑ 1929 Veel verticale F&O’s.
1965 ‑ 1969 Veel conglomerate F&O’s.
1981 ‑ 1989 Corporate raiders, venture capitalists, vijandige overnames.
1992 ‑ 2000 Internationale overnames, internetbubble.
2003 ‑ 2008 Aandeelhoudersactivisme, private equity, LBO.
2014 ‑ ???? Veel TMT (technology media & telecom) overnames.
Hans Schenk (bekende hoogleraar fusies en overnames) zei “Fusiegolven eindigen in recessie” en dit
is ook eigenlijk altijd het geval. Nadat de fusie‑ en overnamegolf stagneert, komt er een recessie en
zakken fusies en overnames weg en gebeurt er een tijdje niets.
Fusie of overname?
De juridische fusie en afsplisting vindt je in Boek 2 BW, maar de overname vindt je nergens zo in de
wet. Maar een overname is een overeenkomst, dus Boek 6 BW is van toepassing. Alles wat dus in
Boek 6 BW staat over vrijheid van contracteren enzovoort is van toepassing op overnames. Het
onderscheidt tussen fusies en overnames is in het bedrijfsleven vaak niet duidelijk, omdat de
begrippen door elkaar worden gebruikt. Er zijn veel redenen om een fusie of overname te doen,
maar het is meestal fiscaal gedreven (belastingrecht). Het civiele recht (Boek 6 BW enzo.) volgt.
2
https://docs.google.com/document/d/1iAa_UJO1bnaiheDRhcptI9gkYZHiYFqsL0Gq6XzVXsg/edit 2/45
,8-3-2019 Fusies en overnames - Google Documenten
NDA = Non Disclosure Agreement
LOI = Letter of Intent
DD = Due Diligence (boekenonderzoek)
VDD = Vendor Due Diligence
‘Consultations’ doelt op raadpleging bij de Ondernemingsraad en ASM enzovoort.
Overnamestructuren
Er zijn drie overnamestructuren: bedrijfsfusie, aandelenfusie, en juridische fusie.
De bedrijfsfusie wordt ook wel activa/passiva transactie genoemd en houdt in dat vennootschap A de
onderneming van vennootschap B overneemt. Vennootschap A koopt wat in de de kartonnen doos
zit (activa/ passiva ‑ machines, voorraden, debiteuren, LM, IE‑rechten, contracten, schulden), maar
niet de kartonnen doos zelf (geen (ver)koop van aandelen). De status van de werknemers is geregeld
in art. 7:633 BW, de werknemers gaan mee over naar de koper. Ieder actief, passief, en
rechtsverhouding wordt afzonderlijk overgedragen. Dit is omslachtig en tijdrovend. Bij een
bedrijfsfusie is Boek 6 BW (voor het contract), Boek 3 BW (leveringsvereisten), en Boek 5 BW van
toepassing. Er kunnen diverse motieven zijn voor dit soort fusies: risico beperken (je weet nooit
helemaal zeker wat er allemaal in de doos zit), fiscaal voordeliger (bijv als de boekwaarde anders is
dan de commerciële waarde van de producten), en cherry picking.
De aandelenfusie (aandelentransactie) houdt in dat vennootschap A de aandelen overneemt van
vennootschap B. Vennootschap A koopt de hele doos, alle aandelen. De werknemers blijven in de
doos. Dit is de meest eenvoudige versie. A en B kunnen natuurlijke personen of rechtspersonen zijn.
In Nederland is er eigenlijk bijna nooit een natuurlijk persoon die een overname doet (mensen
richten bijna altijd een BV op, zo houden ze het privé vermogen gescheiden en het is fiscaal
voordeliger). Het uitgangspunt bij deze fusie is going concern.
De juridische fusie houdt in dat de vennootschappen in elkaar opgaan. Bij een juridische fusie is Titel
7 van Boek 2 BW van toepassing. De status van de werknemers is geregeld in art. 7:633 BW, de
werknemers gaan mee over naar de koper. De werknemer komt in dienst bij de verkrijgende
vennootschap.
Deal structuren in de praktijk
Er zijn verschillende deal structuren in de praktijk zoals: management buy outs/management buy ins
(private equity ‑ zie ook college 8), carve outs, en openbare biedingen.
Bij een Management Buy Out (MBO) wordt het bestaand management (mede)eigenaar van de
onderneming. Een private equity partij neemt een bedrijf over en behoudt het management. Een
private equity partij heeft bij uitstek namelijk alleen maar geld, hij is enkel investeerder (geen
management). De private equity partij wil het waarschijnlijk groter maken en dan met winst
verkopen na een aantal jaar. Het management blijft en werkt hard doordat ze een deel van de winst
krijgen (aandelen). Bij een Management Buy In (MBI) wordt het nieuwe (externe) management
(mede)eigenaar van de onderneming. Een derde koopt aandelen van de zittende aandeelhouder,
vaak met externe financiering.
3
https://docs.google.com/document/d/1iAa_UJO1bnaiheDRhcptI9gkYZHiYFqsL0Gq6XzVXsg/edit 3/45
, 8-3-2019 Fusies en overnames - Google Documenten
Een carve out is een verzelfstandiging of overname van een onderdeel van een onderneming,
bijvoorbeeld een business unit (desinvestering, geen core business, of juist zelfstandig betere
performance). Het heeft vele vormen zoals: verzelfstandiging (eigen bestuur, kapitaal, en
aandeelhouders) of als onderdeel van verkoop. Het is meestal een mengvorm van activa/passiva
transactie, (af)splitsing, en een aandelentransactie.
Een openbaar bod is een publieke mededeling van een bedrijf dat het bereid is (alle) aandelen van
een beursgenoteerde NV tegen een bepaalde prijs en onder bepaalde voorwaarden over te nemen.
Het is sterk van overheidswege gereguleerd (toezichthouders: AFM, ACM, (W)OR) voor de
bescherming van de belegger. Er is een verbod op openbare biedingen, tenzij art. 5:74 Wft of als het
een door de AFM goedgekeurd biedingsbericht is. De inhoud is geregeld in de Wft en Besluit
openbare biedingen. Er zijn verschillende soorten: vast bod (i.e. alle uitstaande aandelen), partieel
bod (i.e. gedeelte, <30% van de uitstaande aandelen), en tender bod (i.e. uitnodiging tot verkoop
tegen EUR x, <30% van de uitstaande aandelen).
Belangrijke uitgangspunten of regels:
‑ openheid over fusie en voorwaarden waaronder
‑ put up or shut up‑regel: wel of geen voornemen tot openbaar bod
‑ aan alle houders van dezelfde effecten moet hetzelfde bod worden gedaan
‑ gestand doen van openbaar bod gedurende een jaar, niet verwerven tegen gunstiger
voorwaarden dan bod
‑ verplicht bod (art. 5:70 Wft): degene – rechtstreeks of middellijk – met overwegende
zeggenschap (> 30% stemrecht) is verplicht openbaar bod uit te brengen op alle uitstaande
aandelen
‑ tegen billijke prijs (art. 5:80a lid 1 Wft) = hoogste prijs die de bieder heeft
betaald voor de effecten waarop het bod ziet, in het jaar voor aankondiging
van het verplichte bod
4
https://docs.google.com/document/d/1iAa_UJO1bnaiheDRhcptI9gkYZHiYFqsL0Gq6XzVXsg/edit 4/45
The benefits of buying summaries with Stuvia:
Guaranteed quality through customer reviews
Stuvia customers have reviewed more than 700,000 summaries. This how you know that you are buying the best documents.
Quick and easy check-out
You can quickly pay through credit card or Stuvia-credit for the summaries. There is no membership needed.
Focus on what matters
Your fellow students write the study notes themselves, which is why the documents are always reliable and up-to-date. This ensures you quickly get to the core!
Frequently asked questions
What do I get when I buy this document?
You get a PDF, available immediately after your purchase. The purchased document is accessible anytime, anywhere and indefinitely through your profile.
Satisfaction guarantee: how does it work?
Our satisfaction guarantee ensures that you always find a study document that suits you well. You fill out a form, and our customer service team takes care of the rest.
Who am I buying these notes from?
Stuvia is a marketplace, so you are not buying this document from us, but from seller Desiree96. Stuvia facilitates payment to the seller.
Will I be stuck with a subscription?
No, you only buy these notes for $4.35. You're not tied to anything after your purchase.
Can Stuvia be trusted?
4.6 stars on Google & Trustpilot (+1000 reviews)
78252 documents were sold in the last 30 days
Founded in 2010, the go-to place to buy study notes for 14 years now