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RENTA FIJA
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FIXED INCOMELECTURA 49 CARACTERÍSTICAS DE LOS INSTRUMENTOS
DE RENTA FIJA
MÓDULO 49.1: CARACTERÍSTICAS DE LOS INSTRUMENTOS DE RENTA FIJA
LOS 49.a: Describa las características de un título de renta fija.
Los principales tipos de instrumentos de renta fija son los préstamos, que son acuerdos privados (no
negociables) entre un prestatario y un prestamista, y los bonos (o valores de renta fija), que son
valores normalizados y negociables que representan una inversión en deuda.
Los inversores en bonos prestan capital (denominado principal, par o valor nominal) al emisor del
bono. El emisor del bono se compromete a reembolsar este monto principal más intereses,
generalmente en forma de un cupón periódico regular que se establece como un porcentaje de la
par. El capital recaudado se suele utilizar para financiar las inversiones a largo plazo del emisor del
bono. En el caso de un emisor corporativo, los préstamos y bonos se clasifican como pasivos a largo
plazo en el balance.
Entre las características clave que se especifican en un valor de renta fija se incluyen las siguientes:
● Emisor. Los principales emisores de bonos son los gobiernos nacionales soberanos y las
empresas. Otros emisores incluyen gobiernos locales, entidades supranacionales (por
ejemplo, el Fondo Monetario Internacional), entidades cuasigubernamentales patrocinadas
por el gobierno (por ejemplo, ferrocarriles nacionales) y entidades de propósito especial,
que son corporaciones establecidas para comprar activos financieros y emitir valores
respaldados por activos, que son bonos respaldados por los mínimos de efectivo de esos
activos.
● Madurez. La fecha de vencimiento de un bono es la fecha en la que se pagará el flujo de caja
final. Una vez que se ha emitido un bono, el tiempo restante hasta el vencimiento se
denomina plazo(tenor) de un bono. Los bonos con vencimientos originales (su plazo cuando
se emitieron por primera vez) de un año o menos se denominan valores del mercado
monetario. Los bonos con vencimientos originales de más de un año se denominan valores
del mercado de capitales. Los bonos que no tienen una fecha de vencimiento establecida se
denominan bonos perpetuos.
● Principal (valor nominal o nominal). El valor nominal de un bono es el monto principal que se
reembolsará. El reembolso del principal suele producirse al vencimiento, pero los
, instrumentos de deuda pueden especificar que el principal se devuelva gradualmente a lo
largo de la vida del instrumento, como en el caso de un préstamo hipotecario.
● Tasa y frecuencia de cupones. La tasa de cupón de un bono es el porcentaje anual de su valor
nominal que se pagará a los tenedores de bonos. Algunos bonos realizan pagos de intereses
de cupón anualmente, mientras que otros realizan pagos semestrales, trimestrales o
mensuales. Un bono de pago semestral de $1,000 con un cupón fijo del 5% pagaría el 2.5%
de $1,000, o $25, cada seis meses.
- Algunos bonos pagan cupones basados en una tasa de interés variable del mercado en la
fecha de pago del cupón. Estos bonos se denominan notas de tasa flotante (FRN, por sus
siglas en inglés) o flotantes. La tasa de interés variable del mercado se denomina tasa de
referencia del mercado (MRR, por sus siglas en inglés), y una FRN se compromete a pagar la
tasa de referencia variable más un margen fijo. Este margen añadido suele expresarse en
puntos básicos, que son centésimas del 1%.
- Algunos bonos no pagan intereses antes del vencimiento y se denominan bonos cupón cero
o bonos de descuento puro. El descuento puro se refiere al hecho de que estos bonos se
venden con un descuento sobre su valor nominal, y los intereses se pagan en su totalidad al
vencimiento cuando los tenedores de bonos reciben el valor nominal. Un bono a 10 años,
$1,000 y cupón cero con un rendimiento del 7% se vendería por un poco más de $500
inicialmente y pagaría $1,000 al vencimiento. (En nuestra lectura sobre la valoración de los
bonos de renta fija mostraremos cómo calcular el precio exacto).
● Antigüedad. En caso de quiebra o liquidación de un emisor, los derechos de los inversores en
deuda sobre los activos del emisor tienen un rango superior al de los inversores en capital, lo
que hace que la deuda sea preferente al capital en la estructura de capital del emisor. Sin
embargo, no todas las reclamaciones de deudas tienen el mismo rango. La deuda sénior
tiene una clasificación más alta que la deuda junior (también llamada deuda subordinada),
lo que hace que la deuda sénior sea una inversión menos arriesgada desde el punto de vista
del riesgo crediticio.
● Provisiones para imprevistos. Un bono puede tener una opción implícita, como una opción
de compra, una opción de venta o el derecho a convertir la deuda en capital. Describiremos
estas opciones en lecturas posteriores.
Medidas de rendimiento
Dado el precio de un bono y sus flujos de caja esperados, podemos calcular el rendimiento esperado
de la inversión en el bono, lo que se conoce como rendimiento del bono. En el caso de un bono de
cupón fijo, cuando los precios caen, el bono ofrece un rendimiento más alto, y cuando los precios
suben, el bono ofrece un rendimiento más bajo. Como tal, los precios y los rendimientos están
inversamente relacionados. Realizaremos cálculos de rendimiento en lecturas posteriores.
NOTA DEL PROFESOR: La relación inversa precio/rendimiento de los bonos de cupón fijo es un
concepto crucial que atraviesa todo el tema de la renta fija. Si un bono con flujos de caja fijos va a
ofrecer una mayor rentabilidad (rendimiento), la única forma de hacerlo es que los inversores
paguen un precio más bajo por el bono hoy. Por lo tanto, el aumento de los rendimientos de los
bonos implica la disminución de los precios de los bonos, y la disminución de los rendimientos de los
bonos implica el aumento de los precios de los bonos.
,En el caso de un emisor determinado, es probable que nos encontremos con que los bonos de
diferente vencimiento ofrecerán rendimientos diferentes. Un gráfico de estos rendimientos frente al
vencimiento se denomina curva de rendimientos. En la figura 49.1 se muestra un ejemplo de curvas
de rendimiento para los bonos del Tesoro de EE. UU.
Gráfico 49.1: Curva de rendimiento de los bonos del Tesoro de EE. UU.
Una curva de rendimiento con pendiente ascendente (es decir, mayores rendimientos esperados
para vencimientos a más largo plazo), como la que exhibieron los bonos del Tesoro de EE. UU. a
mediados de 2018, se denomina curva de rendimiento normal porque esta es la forma que se
observa con mayor frecuencia. Una curva de rendimiento normal refleja la demanda de los
inversores de mayores rendimientos para los vencimientos a más largo plazo debido a los mayores
niveles de incertidumbre (es decir, riesgo) en plazos más largos. Una curva de rendimiento con
pendiente descendente, como la que mostraron los bonos del Tesoro de EE. UU. a mediados de
2023, es menos común y se conoce como curva de rendimiento invertida.
A menudo se considera que los bonos del gobierno tienen el riesgo crediticio más bajo (la calidad
crediticia más alta) en un mercado en particular debido al hecho de que los bonos están respaldados
por los poderes de recaudación de impuestos del gobierno. Una curva de rendimiento de la deuda
pública se utiliza habitualmente como punto de referencia para evaluar los rendimientos adicionales
(llamados diferenciales) que ofrecen los emisores más arriesgados, como las empresas. Por ejemplo,
si un bono corporativo a 5 años rinde un 6% y los bonos gubernamentales a 5 años rinden un 5%,
entonces el diferencial ofrecido por el bono corporativo es del 6% − 5% = 1%. Hablaremos de los
diferenciales de crédito con más detalle en lecturas posteriores.
LOS 49.b: Describa el contenido de un contrato de fianza y contraste los pactos afirmativos y
negativos.
El contrato legal entre el emisor del bono (prestatario) y los tenedores de bonos (prestamistas) se
denomina contrato de bonos. El contrato define las obligaciones y restricciones del prestatario,
incluidas las fuentes de reembolso, y constituye la base de todas las interacciones futuras entre el
tenedor del bono y el emisor.
Fuentes de reembolso
El origen de los flujos de efectivo que debe pagar el emisor de bonos depende de la naturaleza del
emisor y del tipo de emisión de bonos.
, Los bonos soberanos (del gobierno nacional) se reembolsan con los impuestos sobre la actividad
económica y, en algunos casos, con la capacidad de un gobierno para crear nueva moneda. Esto
tiende a dar lugar a que la deuda soberana se perciba como el riesgo crediticio más bajo de una
región en particular.
Los bonos de los gobiernos locales se reembolsan con los impuestos de los gobiernos locales o con
los ingresos de la infraestructura operativa, como las carreteras de peaje.
Las fuentes de reembolso de un bono corporativo dependen del tipo de emisión de bonos. Un bono
garantizado se paga con el flujo de caja operativo de la empresa, con la seguridad añadida de una
reclamación legal (llamada gravamen o prenda) sobre activos específicos de la empresa
(denominada garantía) en caso de incumplimiento del emisor. Esto contrasta con un bono no
garantizado, que, al no tener tal reclamo, se reembolsa solo con el flujo de caja operativo de la
empresa emisora.
En el caso de los bonos de titulización de activos (ABS, por sus siglas en inglés), los activos
financieros mantenidos por la entidad de propósito especial que ha emitido el ABS proporcionan los
flujos de efectivo prometidos a los inversores de ABS. Discutiremos esto con más detalle en lecturas
posteriores.
Convenios de bonos
Si bien las inversiones de deuda no otorgan derechos de voto de la misma manera que una inversión
de capital, ciertas reglas legales conocidas como convenios se pueden escribir en el contrato de
bonos.
Los pactos afirmativos especifican los requisitos que el emisor debe cumplir. Estos pueden requerir
que el emisor proporcione informes financieros oportunos a los tenedores de bonos, especifique el
uso de los ingresos de la emisión de bonos o especifique el derecho de un tenedor de bonos a
redimir con una prima a la par si el emisor es adquirido en una fusión o adquisición corporativa.
Dos ejemplos de pactos afirmativos son las cláusulas de incumplimiento cruzado y pari passu. Una
cláusula de incumplimiento cruzado establece que si el emisor incumple cualquier otra obligación de
deuda, el emisor también se considerará en incumplimiento de este bono. Una cláusula pari passu
establece que el bono tendrá la misma prioridad de créditos que las otras emisiones de deuda senior
del emisor.
Los covenants negativos imponen restricciones al emisor. Estos pueden incluir restricciones sobre:
● la celebración de contratos de venta de activos y arrendamientos posteriores;
● pignoraciones de garantías (la empresa no puede utilizar los mismos activos para respaldar
varias emisiones de deuda simultáneamente);
● la emisión de deuda que tiene un rango superior al de la deuda existente (lo que se conoce
como cláusula de prenda negativa); y
● préstamos adicionales, recompras de acciones o pagos de dividendos. Estas acciones pueden
estar sujetas a una prueba de incurrencia relacionada con los ratios financieros de la
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