Summary
Samenvatting College 7 - De beursvennootschap in het financieel toezichtrecht
- Course
- Institution
De voorgeschreven stof en hoorcolleges van college 7.
[Show more]
5 reviews
By: annedenhartog • 6 months ago
By: duurtdelger • 1 year ago
By: xaganheerbaart • 3 year ago
By: lailanaqvi • 3 year ago
By: melindaoerlemans • 4 year ago
Seller
Follow
annehoogendoorn
Reviews received
Content preview
De beursvennootschap in het financieel toezichtrecht College 7Hoorcollege 7 – Verbod tot handel met voorwetenschap +
marktmanipulatieverbod
Literatuur
Supporting Market Integrity (Moloney e.a.) (par. 3)
III. A critical assessment of the rationales for regulating market abuse
1. Market manipulation
In general, legal controls directed at market manipulation have provoked less
heated debate than attempts to justify prohibitions on insider dealing. For
example, it is widely asserted that market manipulation amounts to an
‘unwarranted’ interference in the operation of ordinary market forces of supply
and demand which undermines the ‘integrity’ and efficiency of the market.
Defining what amounts to ‘unwarranted’ conduct is not without difficulty. It is
widely accepted that deliberately making false statements in order to move the
market is objectionable, since fraud infringes notions of perfect, or competitive,
markets and is said to represent an impediment to market optimality. However,
there is a risk that in seeking to prohibit market manipulation, legal rules that
are broadly or vaguely framed will impede otherwise legitimate activities which
promote price discovery and increase aggregate wealth.
2. Insider dealing
The debate regarding insider dealing has generated a voluminous academic
literature. Much of It sceptical of the narratives advanced in support of
regulation and some even suggesting that the desirability of regulating the
practice is, ultimately, an empirical question.
Justifications typically articulated to support such controls range from claims:
- that insider dealing jeopardizes the development of fair and orderly
markets, and, in so doing, undermines investor confidence;
- that is immoral and contrary to good business ethics;
- that it hurts corporations as well as investors generally and market
makers in particular; and
- that it impairs the allocative efficiency of the financial markets by
distorting managerial incentives with regard to disclosing information,
reducing market liquidity and increasing the cost of capital.
By contrast: those who oppose regulatory controls on insider dealing claim that
the rationale, method and scope of such regulation are misconceived. It has
been contended
- that inside information is a property right belonging to the firm, which the
firm should be free to allocate as it sees fit;
- that insider dealing is an effective means of compensating entrepreneurs
and managers;
- that, rather than hindering accurate price formation, insider dealing
actually helps to promote it by providing a less costly means of
channelling information about securities into financial markets, and by
helping to smooth out undesirable market fluctuations.
In doing so, insider dealing
- is said to help improve the efficiency of markets, both informationally and,
by extension, allocatively.
- it has also been claimed that neither corporations nor investors generally,
or market makers in particular, are hurt by the use of inside information.
- and finally, it has even been suggested that regulating insider dealing is
misconceived, since It cannot be effectively enforced.
1
,De beursvennootschap in het financieel toezichtrecht College 7
Studies show that countries in which insider dealing is more prevalent have
more volatile stock markets and that the cost of a country’s capital decreases
significantly after its first insider dealing prosecution. Studies also suggest that
bid-ask spreads widen where market-makers are exposed to better informed
traders and that stock prices reflect more firm specific information in
jurisdictions with more stringent insider trading laws.
Standard neoclassical accounts of the operation of the market mechanism
stipulate that for markets to deliver optimal societal outcomes, no informational
asymmetries should exist. Where such conditions do not hold, there is said to
exist a market failure which provides a prima facie justification for state
intervention to remedy the failure. In relation to informational asymmetries,
determining where the exact boundaries of any given market failure lies, tends
either to be glossed over or regarded as self-evident. To suppose that the debate
about whether a particular informational advantage should or should not be
used in a given set of market transactions is, in fact, capable of being resolved
by the use of studies testing the efficiency or otherwise of that market is
misconceived, since the underlying problem can only be addressed by an appeal
to non-market values which are themselves beyond the realm of empirical
observation.
Handel met voorwetenschap (Doorenbos e.a., 2018)
3.1 Voorwetenschap
3.1.1 Inleiding
Definitie van voorwetenschap: art. 7 Verordening Marktmisbruik. Volgens
het lid 1 van deze bepaling omvat voorwetenschap vier verschillende
categorieën informatie.
3.1.2 Voorwetenschap algemeen
Volgens de algemene omschrijving omvat voorwetenschap
i) niet openbaar gemaakte informatie;
ii) die concreet is; en
iii) die rechtstreeks of onrechtstreeks betrekking heeft op een of meer
uitgevende instellingen of op een of meer financiële instrumenten; en
iv) die, indien zij openbaar zou worden gemaakt, een significante invloed
zou kunnen hebben op de koers van deze financiële instrumenten of
daarvan afgeleide financiële instrumenten.
Deze elementen worden in de paragrafen hieronder besproken.
3.1.3 Niet openbaar gemaakte informatie
Zodra informatie wordt gepubliceerd in de media, zal zij de facto openbaar zijn.
Is dan in de regel niet meer aan te merken als voorwetenschap. Het HvJ heeft
tot op heden geen verdere invulling gegeven aan dit bestanddeel. De HR nam
aan dat informatie openbaar is gemaakt wanneer zij zonder voorbehoud aan
derden bekend is gemaakt en daarmee in beginsel kenbaar is voor het
beleggend publiek.
Als informatie is ‘uitgelekt’ kan de informatie worden aangemerkt als
voorwetenschap zolang zij nog niet behoorlijk openbaar is gemaakt. Degene die
handelt op basis van hetgeen is uitgelekt zal niet kunnen worden beticht van
handel met voorwetenschap. Als degene naast de uitgelekte informatie nog
kennis draagt van het standpunt van de onderneming, zou voorafgaand aan de
formele openbaarmaking nog steeds voorwetenschap kunnen hebben en dus
niet mogen handelen.
2
,De beursvennootschap in het financieel toezichtrecht College 7
3.1.4 Informatie die concreet is
Art. 7 lid 2 Verordening vult deze voorwaarde nader in. Informatie wordt
geacht concreet te zijn indien zij betrekking heeft op ene situatie die
bestaat/waarvan redelijkerwijs mag worden aangenomen dat zij zal ontstaan of
op een gebeurtenis die heeft plaatsgevonden/waarvan redelijkerwijs mag
worden aangenomen dat zij zal plaatsvinden en indien de informatie specifiek
genoeg is om er een conclusie uit te trekken omtrent de mogelijke invloed van
deze situatie/gebeurtenis op de koers van de financiële instrumenten/daarvan
afgeleide financiële instrumenten. Deze omschrijving bevat 2 cumulatieve
voorwaarden.
Het HvJ heeft in Markus Geltl/Daimler AG geoordeeld dat tussenstappen in
een proces dat erop gericht is een bepaalde situatie te doen ontstaan/bepaalde
gebeurtenis te doen plaatsvinden informatie kunnen opleveren die concreet is,
maar dat dit steeds per tussenstap bekeken moet worden. In art. 7 lid 2
Verordening is in navolging daarvan expliciet bevestigd dat informatie over
tussenstappen van een in de tijd gespreid proces kan worden gezien als
concrete informatie. Het is dan wel afhankelijk van de vraag of aan beide
cumulatieve voorwaarden is voldaan.
Eerste voorwaarde: gaat om informatie die betrekking heeft op verleden,
heden en de nabije toekomst. Uiteraard kan niet elke
toekomstvoorspelling/verwachting voorwetenschap inhouden. Toekomstgerichte
informatie is pas concreet als redelijkerwijs mag worden aangenomen dat een
situatie zal ontstaan/gebeurtenis zal plaatsvinden. Het HvJ heeft verduidelijkt
dat wanneer het ontstaan van de situatie/plaatsvinden van de gebeurtenis
onwaarschijnlijk is, de informatie niet concreet is. Het moet gaan om
toekomstige situaties en gebeurtenissen waarvan het op basis van een globale
beoordeling van de reeds beschikbare gegevens reëel is te veronderstellen dat
zij zullen ontstaan/plaatsvinden (Markus Geltl/Daimler AG). Dit criterium
moet ook worden betrokken op de uitkomsten van de afzonderlijke
tussenstappen in de processen.
Tweede voorwaarde (informatie moet specifiek genoeg zijn om een conclusie
toe te laten omtrent de invloed op de koers). Deze ligt dicht tegen het
bestanddeel van koersgevoeligheid aan. HvJ EU oordeelt dat deze beide
onderdelen van de definitie van voorwetenschap los van elkaar moeten worden
beoordeeld: het zijn beide minimumvoorwaarden die moeten zijn vervuld om
informatie te kunnen zien als voorwetenschap. Het HvJ heeft in Lafonta
geoordeeld dat de voorwaarde dat de informatie specifiek genoeg moet zijn om
er een conclusie uit te kunnen trekken omtrent de mogelijke invloed op de
koers. Dit vergt niet dat enig inzicht bestaat in de richting van de mogelijke
koersbeweging. [HvJ: ‘Voor de vervulling van deze voorwaarde volstaat dat de
informatie concreet of specifiek genoeg is om een grondslag te vormen voor de
beoordeling of de situatie of gebeurtenis die er het voorwerp van is, van invloed
kan zijn op de koers van de financiële instrumenten waarop zij betrekking heeft.
Dientengevolge is op grond van deze bepaling enkel vage of algemene
informatie waaruit geen conclusies kunnen worden getrokken omtrent de
mogelijke invloed ervan op de koers van de betrokken financiële instrumenten,
uitgesloten van het begrip voorwetenschap]. Doorenbos vindt deze overweging
erg absoluut verwoord. Hij zou aan de tweede voorwaarde van het bestanddeel
informatie die concreet is nog wat meer zelfstandige betekenis willen toekennen
dat het Hof in de geciteerde overweging suggereert.
3
, De beursvennootschap in het financieel toezichtrecht College 7
3.1.5 Informatie die betrekking heeft op uitgevende instellingen of
financiële instrumenten
De informatie waar het in de context van voorwetenschap om gaat, moet
betrekking hebben op een of meer financiële instrumenten of op de emittenten
daarvan.
- Financiële instrumenten: bijv. bekendheid met de uitgiftekoers van een
binnenkort te plaatsen nieuwe tranche effecten.
- Uitgevende instelling: bijv. informatie inzake overnameplannen, financiële
resultaten, emissie of inkoop van aandelen, vertrek van toonaangevende
bestuurders, majeure claims etc.
- Emittent: bijv. uitgifte van nieuwe aandelen: heeft vaak een drukkend
effect op de koers van de uitstaande aandelen, terwijl de emittent zijn
kapitaalpositie wil verstevigen.
3.1.6 Informatie die waarschijnlijk een significante invloed zou hebben
op de koers
Art. 7 sub a Verordening bevat ten slotte de eis dat de informatie, indien zij
openbaar zou worden gemaakt, een significante invloed zou kunnen hebben op
de koers. In sub b tot en met d wordt steeds de eis gesteld dat de informatie bij
openbaarmaking waarschijnlijk een significante invloed zou hebben op de koers.
Er bestaat strikt genomen een verschil tussen informatie die invloed zou kunnen
hebben enerzijds (gaat om een mogelijkheid) en informatie die waarschijnlijk
invloed zou hebben anderzijds (waarschijnlijkheid vereist). In andere taalversies
bestaat dit verschil niet. Daar moet de invloed op de koers in de rede liggen, dat
is dus meer dan een enkele mogelijkheid. Dit lijkt er volgens Doorenbos op dat
de uitdrukking in sub a niet letterlijk moet worden opgevat. Deze zal ook zo
moeten worden uitgelegd dat de vereiste mate van invloed op de koers zich
waarschijnlijk zal voordoen. Deze uitleg vindt steun in art. 7 lid 4
Verordening.
Maar, wanneer is er sprake van een significante invloed? Uit een oogpunt van
rechtszekerheid zou het aantrekkelijk zijn indien de term significant nog op
enige wijze zou kunnen worden gekwantificeerd. Volgens Doorenbos dreigt het
onderscheidend vermogen van deze term verloren te gaan nu de neiging bestaat
het significante van de potentiële invloed in de praktijk maar liever niet ter
discussie te stellen. Men neemt dan al genoegen met de veronderstelling dat
openbaarmaking van informatie waarschijnlijk enige invloed op de koers zou
hebben. Dit is volgens Doorenbos bezwaarlijk. De reikwijdte van de
verbodsbepalingen (en de strafwet) worden zo verruimd én een zo ruime
interpretatie heeft tot gevolg dat tal van andere dwingende voorschriften van de
Verordening worden ‘getriggerd’ waaronder de publicatieplicht en de
verplichting tot het opstellen en bijhouden van de insiderlijst. De Europese
wetgever heeft ook op dit onderdeel van de definitie geprobeerd meer
rechtszekerheid te bieden met een nadere omschrijving: het moet gaan om
informatie waarvan een redelijk handelende belegger waarschijnlijk gebruik zou
maken om er zijn beleggingsbeslissingen ten dele op te baseren. Uit de
preambule blijkt dat de informatie die in elk geval voldoende toegevoegde
waarde moet bezitten voordat zij als voorwetenschap kan worden aangemerkt.
Het is volgens Doorenbos niet vereist dat de informatie enig inzicht biedt
aangaande de richting van te verwachten koersbeweging.
Doorenbos stelt dat het denkbaar is dat openbaarmaking van informatie vrijwel
zeker tot een significante koersbeweging zal leiden, terwijl de betrokken
beursvennootschap die informatie niet wenst te publiceren omdat zij deze niet
4
The benefits of buying summaries with Stuvia:
Guaranteed quality through customer reviews
Stuvia customers have reviewed more than 700,000 summaries. This how you know that you are buying the best documents.
Quick and easy check-out
You can quickly pay through credit card or Stuvia-credit for the summaries. There is no membership needed.
Focus on what matters
Your fellow students write the study notes themselves, which is why the documents are always reliable and up-to-date. This ensures you quickly get to the core!
Frequently asked questions
What do I get when I buy this document?
You get a PDF, available immediately after your purchase. The purchased document is accessible anytime, anywhere and indefinitely through your profile.
Satisfaction guarantee: how does it work?
Our satisfaction guarantee ensures that you always find a study document that suits you well. You fill out a form, and our customer service team takes care of the rest.
Who am I buying these notes from?
Stuvia is a marketplace, so you are not buying this document from us, but from seller annehoogendoorn. Stuvia facilitates payment to the seller.
Will I be stuck with a subscription?
No, you only buy these notes for $4.81. You're not tied to anything after your purchase.
Can Stuvia be trusted?
4.6 stars on Google & Trustpilot (+1000 reviews)
52510 documents were sold in the last 30 days
Founded in 2010, the go-to place to buy study notes for 14 years now