FINANCE THEORY
Boek: Fundamentals of Corporate Finance | Fourth
edition | H1 t/m H23 m.u.v. H3, H5 en H22
Laudi Lengkeek | Hogeschool Utrecht | Finance & Control | jaar 3
,Samenvatting ‘Fundamentals of Corporate Finance’ | ‘Finance Theory’
Algemeen
Deze samenvatting bestaat uit de volgende onderdelen:
Introductie:
H1 Corporate Finance & Financial Management
H2 Financial Statements Analysis
Interest Rates & Valuing Cashflows
H4 Time Value of cashflow streams
Valuation & the Firm (obligaties, aandelen, investeren)
H6 Bonds
H7 Stock Valuation
H8 Investment Decision Rules
H10 Stock Valuation 2nd look
Risk en Return (cost of capital)
H11 Risk & Return in Capital Markets
H12 Systematic Risk
H13 Cost of capital
Financial Planning (voorspellen, verwachtingen, lenen)
H9 Fundamentals Capital Budgeting
H18 Fin Modeling & Analysis
H19 Working Capital Management
H20 Short Term fin planning
Long term finance (EV en VV)
H14 Raising Equity Capital
H15 Debt Financing
Capital Structure en Pay Out
H16 Capital Structure
H17 Pay out Policy
Special Topics
H21 Opties
H23 International Corporate Finance (FX)
Why study finance? In je zakelijke carrière:
• Moet uw bedrijf een nieuw product lanceren?
• Welke leverancier moet uw bedrijf kiezen?
• Moet uw bedrijf een onderdeel produceren of de productie uitbesteden?
• Moet uw bedrijf nieuwe aandelen uitgeven of in plaats daarvan geld lenen?
• Hoe kun je geld inzamelen voor je startende bedrijf?
Finance - Treasury Management
• Zorgdragen voor verkrijging en handhaving van toegang tot de vermogensmarkt (Investor
Relations & Corporate Finance)
• Optimaliseren van de financiële logistiek (cashmanagement)
• Beschermen van vermogen en resultaat tegen financiële risico’s (valuta- en
renterisicobeheer)
1
,Samenvatting ‘Fundamentals of Corporate Finance’ | ‘Finance Theory’
Finance - Uitganspunten
1. Principe van tijdsvoorkeur oftewel tijdswaarde van geld
a. Kasstromen en de waarde van kasstromen in de toekomst en nu
2. Cash is king, profit an opinion
a. Kasstroomoverzicht (geldstromen, wat is er aan geld uit mijn organisatie gegaan en
wat heeft de organisatie aan geld ontvangen)
b. Winst zonder afschrijvingen en rentekosten (EBITDA)
3. Verhouding rendement en risico
a. Risico: de werkelijkheid kan anders zijn dan verwacht
b. Uitkomst onzeker? Risico groter
c. Groter risico? Hoger rendement
4. Waarderen doe je door de verwachte kasstromen te disconteren1
a. Prijs vs. Waarde
b. Contante waarde / huidige waarde van de verwachte (toekomstige) kasstromen
c. Belangrijkste formule:
d.
5. Vermogensmarkten zijn efficiënt
a. Informatie zet markten in beweging
b. We spreken van een efficiënte markt als alle informatie in de prijs is verwerkt
Kasstroomoverzicht:
• Overzicht van operationele, investerings- en financieringskasstromen van een organisatie
waarmee:
o Terugkijkend, waarbij de mutatie liquide middelen verklaard kan worden
o Vooruitkijkend, waarbij een gewenste omvang van de liquide middelen de
financieringsbehoefte bepaald kan worden
1
Het terugrekenen van toekomstige kosten en baten naar het basisjaar wordt ook
wel disconteren genoemd
2
,Samenvatting ‘Fundamentals of Corporate Finance’ | ‘Finance Theory’
H1 Corporate Finance & the financial Manager
Persoonlijke financiële beslissingen/finance beslissingen:
• Wanneer beginnen met sparen en hoeveel sparen voor pensioen?
• Of een lening voor een auto of leasen voordeliger is
• Of een bepaald aandeel een goede investering is?
• Hoe de voorwaarden van een woninghypotheek te evalueren?
Zakelijke financiële beslissingen/finance beslissingen:
• Moet uw bedrijf een nieuw product lanceren?
• Welke leverancier moet uw bedrijf kiezen?
• Moet uw bedrijf een onderdeel produceren of de productie uitbesteden?
• Moet uw bedrijf nieuwe aandelen uitgeven of in plaats daarvan geld lenen?
• Hoe kun je geld inzamelen voor je startende bedrijf?
De vier soorten firms/bedrijven
1. Sole Proprietorships - Eenmanszaken
2. Partnership - Vennootschap
3. Limited liability companies - Vennootschappen met beperkte aansprakelijkheid
4. Corporations - Bedrijven
De aansprakelijkheid van eigenaren is beperkt tot het bedrag dat zij in het bedrijf hebben
geïnvesteerd. Aandeelhouders zijn niet verantwoordelijk voor eventuele bezwaren van het bedrijf;
in het bijzonder kan van hen niet worden verlangd dat zij eventuele schulden van de onderneming
terugbetalen.
Financiële functies in een bedrijf
• Raad van bestuur
• Chief Executive Officer (directeur | CEO)
o Chief Financial Officer (Financiële directeur | CFO)
§ Controller
• Boekhouding
• Belastingdienst
§ Penningmeester/treasurer
• Kapitaalbudgettering
• Risicomanagement
• Kredietbeheer
o Chief Operating Officer (algemeen directeur | COO)
Financiële manager
De financieel manager heeft 3 hoofdtaken:
• Beleggingsbeslissingen nemen
• Financieringsbeslissingen nemen (schuld vs eigen vermogen)
• Beheer de kasbehoefte op korte termijn
• Agency Theory: manager heeft bevoegdheid beslissingen te nemen namens een ander
persoon
Het doel van de financieel manager is het maximaliseren van de rijkdom van eigenaren, de
aandeelhouders. Corporate social responsibility belangrijk voor alle stakeholders.
3
,Samenvatting ‘Fundamentals of Corporate Finance’ | ‘Finance Theory’
Ethiek en stimulansen in bedrijven
Agency problemen
à Wanneer managers hun eigen belang boven het belang van de aandeelhouders stellen
Prestaties van de CEO
à Wanneer het aandeel slecht presteert zou de raad van bestuur kunnen reageren door de CEO
te vervangen. Een corporate raider kan een vijandige overname initiëren
Agency Problemen/Conflict = De ene partij (principaal) heeft belangen die niet altijd stroken met
de belangen van de andere partij (agent) à belangentegenstrijdigheden.
à In een (groot)bedrijf: het management (agent) is verantwoordelijk voor de dagelijkse gang van
zaken en de aandeelhouders (principaal) staan ‘op afstand’ maar het is hun geld wat gebruikt
wordt. Er zijn tegengestelde belangen. Het management is misschien bereidt om bijvoorbeeld te
veel voor een bedrijf te betalen, om er zelf beter van te worden. Een mooi en duur kantoor gaat
van de winst af wat naar de aandeelhouders gaat. Deze situatie kan zorgen voor inefficiëntie,
omdat de agent (opdrachtnemer) snel de neiging zal hebben om niet alleen de belangen van de
principaal (opdrachtgever) na te streven bij het uitvoeren van taken voor die opdrachtgever, maar
ook om in eigen belang op te treden.
Bedrijven kunnen privé of openbaar zijn
• Een private corporation (BV) heeft een beperkt aantal eigenaren en er is geen
georganiseerde markt voor haar aandelen
• Een public corporation (NV) heeft veel eigenaren en haar aandelen worden verhandeld op
een georganiseerde markt/de beurs, een aandelenmarkt genoemd
Primaire versus secundaire markten
Primaire markt à opnieuw aandelen uitgeven
Secondaire markt à als aandelen al bestaan en onderling worden verhandelen
Traditionele handelslocaties
• NYSE, NASDAQ en AEX
Aandelen worden verhandeld door een Bid-Ask spread (NL: bied-laat koers)
• Biedprijs (bid price) à als je aandelen wil kopen, de koers waartegen op dat moment ‘de
beste koper’ (dus met hoogste bod) wil kopen.
• Laatprijs (ask price) à als je aandelen wil verkopen, de koers waartegen op dat moment
‘de beste verkoper’ wil verkopen, dus tegen de laagste prijs wil verkopen.
• Liquiditeit (liquidity)
• Transactiekosten (transaction cost)
Andere financiële markten
• Obligatiemarkt (bond market)
• Valutamarkt (Foreign exchange market)
• Grondstoffenmarkt (olie, sinaasappelsap | commodities
market)
• Afgeleide effecten (derivative securities)
Financiële cyclus:
1. Sparen, beleggen en investeren
2. Omgezet in leningen, gebruikt voor groei
3. Leidt tot meer winst en meer lonen
4. Geld stroomt terug naar spaarders & investeerders
5. Andere deel wordt gebruikt om te investeren
4
,Samenvatting ‘Fundamentals of Corporate Finance’ | ‘Finance Theory’
Financiële instellingen
Entiteiten die financiële diensten verlenen, zoals het opnemen van deposito's, het beheren van
investeringen, het bemiddelen bij financiële transacties of het verstrekken van leningen.
Rol van financiële instellingen
• Geld verplaatsen van spaarders naar leners
• Geld door de tijd verplaatsen
• Help risicodragend te spreiden
Soorten financiële instellingen
• Banken en kredietverenigingen
• Verzekeringsmaatschappijen
• Beleggingsfondsen (Mutual funds)
• Pensioenfondsen
• Hedgefondsen
• Durfkapitaalfondsen (Venture Capital Funds | voor nieuwe ondernemingen)
• Private equity-fondsen (Private Equity Funds)
Belastingheffing op bedrijfswinsten
• Het bedrijf verdient 5 dollar per aandeel voor belastingen à vennootschapsbelasting
• Het dividend is inkomen voor jou à belasting op dividendinkomsten
5
,Samenvatting ‘Fundamentals of Corporate Finance’ | ‘Finance Theory’
H2 Introduction to Financial Statement Analysis
Market Capitalization = prijs aandeel op de markt x aantal uitstaande aandelen
Market to book M/B ratio = Marktwaarde van Equity / Bookwaarde Equity
• Succesvolle onderneming M/B ratio > 1, het geeft aan dat een bedrijf in staat is geweest
met zijn aangeschafte assets (boekwaarde ofwel liquidatie waarde) meerwaarde te creëren
• Waardeaandelen à lage M/B
• Groeiaandelen à hoge M/B
Enterprise value/marktwaarde = market value + Debt – Cash (Example 2.2)
EPS (Earnings Per Share) = Net Income / Uitstaande aandelen
• Convertibles2: obligatie die omgezet kan worden in aandelen
• Dilution (verwatering) meer aandelen op de markt delen dezelfde winst van een bedrijf
• EBITDA = geeft zicht op de daadwerkelijke verdiende cash van een bedrijf
Investment Activity
• Capital expenditures: aankoop van nieuwe assets zoals property, plant & equipment (ppe)
ofwel materiële vaste activa
Payout ratio = dividend in relatie tot winst
• Retained Earnings (winst) = net income - dividend
• P/E ratio = Market Capitalization / Net Income
• P/E ratio = Share Price / Earnings per Share
• Pay-out ratio = Dividend / net income
Working Capital Ratios (example 2.4)
• Voorraad & Crediteuren worden gekocht tegen de kostprijs
• Debiteuren kopen tegen de verkoopprijs
Leverage
• Financiële hefboom: ofwel in hoeverre leunt de organisatie op vreemd vermogen als een
financieringsbron
• Debt Equity Ratio = Total Debt / Total Equity. Hoeveel EV heeft de organisatie ten opzichte
van het vreemd vermogen, hoe is de onderneming gefinancierd à voor de bank
interessant.
Financiële overzichten (financial statements)
• Betrouwbare informatie over een bedrijf
• Balans, kasstroomoverzicht, winst & verliesrekening verplicht
• Internationale standaarden voor financiële verslaggeving (IFRS) à bedrijven onderling met
elkaar vergelijken. Sinds 2005 zijn alle beursgenoteerde bedrijven in de Europese Unie
verplicht om IFRS te volgen
Vraag:
2
Een converteerbare obligatie (convertible) is een obligatie die omgezet kan worden in aandelen.
Een obligatie is een schuldbewijs van een lening, uitgegeven door overheden of ondernemingen.
Standaard obligaties kennen alleen een vergoeding voor het ter beschikking stellen van vermogen in de
vorm van rente.
6
,Samenvatting ‘Fundamentals of Corporate Finance’ | ‘Finance Theory’
Als Global 3,6 miljoen uitstaande aandelen heeft en deze aandelen worden verhandeld voor een
prijs van $10,- per aandeel, wat is dan de marktkapitalisatie van Global?
De marktkapitalisatie van Global is ($10,00/aandeel) × (3,6 miljoen aandelen) = $36 miljoen.
Vervolgvraag:
Hoe verhoudt de marktkapitalisatie zich tot de boekwaarde van het eigen vermogen van Global?
Deze marktkapitalisatie is aanzienlijk hoger dan de boekwaarde van het eigen vermogen van
Global van $ 22,2 miljoen.
Het verschil is de meerwaarde van het bedrijf, op de balans staat namelijk $22,2 miljoen terwijl
alle aandelen bij elkaar $36 miljoen waard zijn. Mensen zijn bereid meer te betalen voor het
aandeel dan dat het aandeel daadwerkelijk waard is. Men verwacht waarschijnlijk dat het bedrijf in
de toekomst zal gaan groeien of dat de toekomstige cashflow goed zijn, en is de vraag naar die
aandelen dus hoog, wat de waarde van het aandeel hoger maakt.
Market Value of Equity
Market-to-Book Ratio=
Book Value of Equity
Deze formule wordt soms gebruikt om bedrijven te classificeren als waarde aandelen (lage
Market-to-Book Ratio) of groeiaandelen (hoge Market-to-Book Ratio).
Ondernemingswaarde (enterprise value) =
Marktwaarde van eigen vermogen (Market Value of Equity) + Schuld – Cash
Ook wel: Marktwaarde van eigen vermogen + Net Debt
Net Debt = Schuld - Cash
Vraag:
H.J. Heinz Co. (HNZ) had 320,7 miljoen uitstaande aandelen, een aandelenkoers van $72,36, een
boekwaarde van schulden van $4,98 miljard en contanten van $ 1,1 miljard. Wat was de
marktkapitalisatie van Heinz (de marktwaarde van het eigen vermogen)?
Share Price $72.36
Shares Outstanding 320.7 million
Cash $1.10 billion
Debt (book) $4.98 billion
Heinz had een marktkapitalisatie van $ 72,36/aandeel × 320,7 miljoen aandelen = $ 23,21 miljard.
Vervolgvraag:
Wat was de ondernemingswaarde?
De ondernemingswaarde van Heinz was dus 23,21 + 4,98 − 1,10 = $ 27,09 miljard.
De waarde van het onderliggende bedrijf van Heinz, los van de contanten die het aanhoudt, moet
gelijk zijn aan de totale waarde van de financiële vorderingen (eigen vermogen en schulden) op
dat bedrijf, zijnde de ondernemingswaarde van $ 27,09 miljard.
7
,Samenvatting ‘Fundamentals of Corporate Finance’ | ‘Finance Theory’
Bruto winstmarge (winstgevendheidratio) = Hoeveel een bedrijf verdient met elke dollar aan
verkopen na betaling van de verkochte artikelen
Bruto winst/omzet x 100%
Ook wel: Gross profit/net sales x 100%
!"#$$ %"#&'(
!"#$$ )*"+', -
.*/0$
Operationele marge (winstgevendheidratio) = Hoeveel een bedrijf verdient vóór rente en
belastingen (EBIT) van elke dollar aan verkopen. EBIT = Earnings Before Interest and Taxes, ook
wel bedrijfsresultaat.
EBIT/omzet x 100%
Ook wel: bedrijfsresultaat/omzet x 100%
!"#$%&'() *(+,-#
!"#$%&'() .%$)'( /
0%1#2
Nettowinstmarge (winstgevendheidratio) = De fractie van elke dollar aan inkomsten die
beschikbaar is voor aandeelhouders nadat het bedrijf zijn kosten, rente en belastingen heeft
betaald. De Nettowinst, dus als je van het bedrijfsresultaat (EBIT) ook de rente en belasting eraf
haalt, die gaat naar de aandeelhouders of blijft binnen de onderneming.
Netto winst/omzet x 100%
!"# $%&'("
!"#)*+',-# ./+0-% 1
2/3"4
Earnings per share: nettowinst (na rente en belasting) per aandeel
Nettowinst/het aantal uitstaande aandelen
!"# $%&'(" )*+, (-..-'%
/01 2 2 2 ),+34 5"6 1786"
1786"9 :;#9#8%<-%= >+4 (-..-'% 1786"9
Hoeveel betaal ik aan mijn aandeelhouders?
Pay-out ratio en ingehouden winst
Retained Earnings = nettowinst– Dividend
Pay-out ratio = dividend/nettowinst
!"#"$%&$'
()*+,- .)-"+ /
0%- 1&2+3%
8
, Samenvatting ‘Fundamentals of Corporate Finance’ | ‘Finance Theory’
Current Ratio (Liquiditeitsratio's) = De verhouding van vlottende activa tot kortlopende
verplichtingen
Current assets/current liabilities
Vlottende activa/kortlopende verplichtingen
!"##$%& '(($&(
!"##$%&)*+&,- .
!"##$%& /,+0,1,&,$(
Quick Ratio (Liquiditeitsratio's) = De verhouding van alleen contanten en "bijna contante" activa
tot kortlopende verplichtingen
(Current assets – voorraden)/current liabilities
(Vlottende activa – voorraden)/kortlopende verplichtingen
!"##$%& '(($&( ) *%+$%&,#-
."/01234&/, 5
!"##$%& 6/47/8/&/$(
Cash Ratio (Liquiditeitsratio's) =
Cash/Current Liabilities
TIE = times interest earned (rentedekkingsratio), beoordeelt hoe gemakkelijk een bedrijf
zijn rentebetalingen kan dekken
TIE = Inkomsten/rente
EBIT 1,090 EBITDA 1,497
2015 : = = 8.07 and = = 11.09
Interest 135 Interest 135
EBIT 1,163 EBITDA 1,425
2016 : = = 10.20 and = = 12.50
Interest 114 Interest 114
Debt-Equity Ratio (Hefboomratio) = De schuld-eigen vermogen ratio is een veelgebruikte ratio die
wordt gebruikt om de hefboomwerking van een bedrijf te beoordelen. Deze verhouding kan worden
berekend aan de hand van boek- of marktwaarden.
Totale schulden/totaal eigen vermogen
Total Debt
Debt-Equity Ratio =
Total Equity
9
