Betreft de gehele stof uit het
boek “Vermogensmarkt en
Ondernemingswaarde” van het
vak Beleggen & Financiering van
de opleiding
Accountancy/Bedrijfseconomie.
Namelijk: H1 t/m H4 incl. Opties.
Lyan Smeets
Hogeschool Zuyd Sittard
SAMENVATTING
“Vermogensmarkt en Ondernemingswaarde”
,H1 Vormen van eigen en vreemd vermogen
Verband: Vermogensbehoefte – Financiële middelen moet op elkaar afgestemd zijn op basis van:
o Omvang
o Looptijd
De aan te trekken financiële middelen bestaan uit:
o Eigen vermogen
Onzekere vergoeding, deze hangt af van resultaten
Fungeert als bufferfunctie voor verschaffers van vreemd vermogen
o Vreemd vermogen
Vaste vergoeding: Interest
Bij beëindiging van een onderneming, wordt allereerst het vreemd vermogen
terugbetaald, wat daarna overblijft gaat naar de eigenaren van de onderneming
1.1 Eigen vermogen
Eigen vermogen kan bestaan uit:
o Inbreng door ondernemers zelf, familie, goede relaties
Bij kleinere ondernemingen, zoals eenmanszaak, VOF, maatschap, CV etc.
o Uitgeven van aandelen aan beleggers
Bij grotere ondernemingen, NV & BV
Het eigen vermogen dat ingebracht wordt door aandeelhouders kan toenemen door:
o Winstreserves – Winstinhoudingen
o Herwaarderingsreserves – Waardestijging van de activa
o Aandelenkapitaal – Stortingen van de aandeelhouders
Zolang de onderneming niet geliquideerd wordt, is ze niet verplicht het eigen vermogen aan de
aandeelhouders terug te betalen. Het aandelenkapitaal is een permanent vermogen.
Onderscheid aandelenmarkt:
o Primaire markt: Aandelen vanuit de onderneming tegen een bedrag van de belegger
o Secundaire markt: Het kopen/verkopen van aandelen door beleggers onderling
Termen die gebruikt worden op de mondiale markt:
o Primary market = Primaire markt
o Secondary marker = Secundaire markt
o Initial public offering (IPO) = Eerste uitgifte van aandelen
o Stock exchange = Effectenbeurs
Dividend = Deel van de winst waar aandeelhouders recht op hebben.
Preferente aandelen = Aandelen met voorrechten bij de verdeling van de winst.
Afspraken over het dividend kunnen voorkomen in statuten. Over het deel van de winst waarover
vooraf geen afspraken zijn gemaakt, beslist de Algemene Vergadering van Aandeelhouders.
,Bij een BV worden de aandelen geplaatst bij een kleine groep aandeelhouders. De aandelen staan
geregistreerd op naam, er worden geen aandeelbewijzen uitgegeven. De aandelen van een BV zijn
niet vrij verhandelbaar.
1.2 Aandelenkapitaal
Maatschappelijk kapitaal = Het maximale bedrag (in nominale waarde) waarvoor de NV/BV
aandelen kan uitgeven, zonder dat een statutenwijziging noodzakelijk is (in de statuten wordt de
omvang van het maatschappelijk kapitaal vastgelegd)
Nominale waarde = In de statuten vermelde waarde van een aandeel, meestal een rond bedrag
Geplaatst aandelenkapitaal = Het gedeelte van het maatschappelijk kapitaal dat geplaatst is
Gestort aandelenkapitaal = Het gedeelte van het geplaatst kapitaal dat door de aandeelhouders
reeds gestort is. Dit moet op grond van de wet minimaal 20% van het maatschappelijk kapitaal
bedragen. Voor een NV geldt dat het gestorte deel van het geplaatste kapitaal ten minste €45.000
moet bedragen.
Agio = Ontstaat als bij de emissie (uitgifte) van aandelen de emissiekoers meer bedraagt dan 100%.
Agio behoort niet tot het gestorte kapitaal
Over-allotment option (ook wel: Green-shoe-option) = Er mogen extra aandelen uitgegeven worden
als de vraag naar aandelen groter is dan het aantal dat wordt aangeboden
1.3 Verschijningsvormen van effecten
Effecten (aandelen en obligaties) die aan toonder zijn, zijn onder te verdelen in:
o K-stukken – Bevat afzonderlijke dividend- of couponbewijzen
o CF-stukken – Bevat geen afzonderlijke dividend- of couponbewijzen. Knippen van
couponbewijzen is niet nodig, omdat deze centraal worden geadministreerd in het Centrum
van Fondsenadministratie (CF). Het dividend- of couponblad kan dus niet in handen komen
van een houders, alleen banken die zijn aangesloten bij het CF kunnen effecten in bewaring
hebben
o Global note – Verzamelbewijs van effecten dat alle effecten van dezelfde soort
vertegenwoordigt. Juridisch is er geen gedematerialiseerd stuk, want er is een toonderstuk.
In de praktijk is er wel sprake van dematerialisatie: Een global note is niet bedoeld noch
geschikt om te circuleren tussen beleggers
Dematerialisatie wordt waargemaakt door bestaande fysieke effectenvoorraden om te zetten in
global notes, tegenwoordig is er sprake van vrijwel volledige dematerialisatie.
1.4 Waardering van aandelen
De nominale waarde van een aandeel is van belang bij:
o Balanswaardering – Wordt gedaan tegen nominale waarde
o Niet volgestorte aandelen – Houders hiervan kunnen in sommige situaties (bijv.
failllissement) verplicht worden hun aandeel vol te storten tot aan de nominale waarde
o Dividenduitkering – Deze kan vooraf worden vastgesteld in een percentage van de nominale
waarde. Echter wordt het dividend in het algemeen uitgedrukt in een bepaald bedrag per
aandeel
In de bedrijfseconomie zijn diverse theorieën ontwikkeld, die een verklaring proberen te geven voor
de waarde van een aandeel. Twee hiervan zijn:
, 1. De waarde van een aandeel hangt af van de intrinsieke waarde van de onderneming
2. De waarde van een aandeel wordt bepaald door de contante waarde van de toekomstige
geldontvangsten die uit het bezit van het aandeel voortvloeien (rentabiliteitswaarde)
Intrinsieke waarde = Het eigen vermogen van een onderneming zoals uit haar balans blijkt
Intrinsieke waarde=Aandelenvermogen+ Reserves=Totale activa−Vreemd vermogen
Intrinsieke waarde van de onderneming
Intrinsieke waarde per aandeel=
Aantal geplaatste aandelen
Rentabiliteitswaarde = De verhouding tussen de winst en het vermogen dat het heeft gekost. De
rentabiliteitswaarde wordt berekend door alle verwachte toekomstige winsten contant te maken
Eeuwigdurende winst
Rentabiliteitswaarde=
Vereiste rendement
Rentabiliteitswaarde van de onderneming
Rentabiliteitswaarde per aandeel=
Aantal geplaatste aandelen
Een andere benadering gaat uit van de toekomstige geldontvangsten die op basis van het aandeel
worden verwacht
Verwachte dividend per aandeel
Rentabiliteitswaarde=
Vereiste rendement
Goodwill = Als de rentabiliteitswaarde groter is dan de intrinsieke waarde
De intrinsieke- en rentabiliteitswaarde zijn theoretische waarden.
Beurswaarde = De waarde van een aandeel, die op de effectenbeurs onder invloed van de vraag
naar en het aanbod van dat aandeel tot stand komt. De beurskoers is afhankelijk van een groot
aantal factoren, wat ertoe leidt dat beurskoersen moeilijk te voorspellen zijn.
1.5 Preferente aandelen
De voorrechten van preferente aandelen kunnen betrekking hebben op:
o Het beheer (zeggenschap) – Prioriteitsaandelen
Extra zeggenschap in zaken zoals: Benoeming van leden van de RvB,
uitbreiding van het aandelenkapitaal, accepteren van grote
investeringsprojecten, etc.
o De verdeling van een eventueel overschot in geval van liquidatie van de onderneming – Vaak
uitgereikt aan personen die in het verleden een bijzondere prestatie voor de onderneming
hebben geleverd (bijv. oprichters)
o De winstverdeling – Winstpreferente aandelen, met onderscheid tussen:
Preferente aandelen – Bij winstverdeling wordt een vast dividendpercentage
uitgekeerd voordat het primaire dividend aan de houders van gewone aandelen
wordt toegekend
Cumulaties preferente aandelen – Wanneer het preferente dividend over het
lopende jaar, ook het achterstallige preferente dividend (wat ontstaat zodra de
winst in eerdere jaren onvoldoende was om preferente dividend volledig uit te
keren) moet worden uitgekeerd vóórdat op de gewone aandelen dividend wordt
uitgekeerd
, Preferente, winstdelende aandelen – Ontvangen delen in een eventueel overwinst
dat ontstaat na uitkering van het preferente dividend en het primaire dividend op
gewone aandelen
Cumulatief preferente, winstdelende aandelen
Interimdividend = Het dividend dat aan aandeelhouders wordt uitgekeerd, tijdens een lopend
boekjaar, vooruitlopend op de definitieve winstuitkering
Slotdividend = Het verschil tussen het definitieve dividend na afloop van het boekjaar en het
interimdividend
Stockdividend = Een dividenduitkering in de vorm van aandelen. De aandeelhouder heeft in dat
geval vaak ook de mogelijkheid het dividend in contanten uitbetaald te krijgen. De aandeelhouders
kunnen dan kiezen tussen uitkering in stockdividenden uitbetaling in cashdividend. Er is dan sprake
van keuzedividend.
1.6 Emissie(prijs) van aandelen
Emissie van aandelen = Uitgifte van nieuw gecreëerde aandelen, waardoor extra EV door de NV/BV
wordt aangetrokken. Met onderscheid tussen:
o Onderhandse uitgifte van aandelen – Ondernemingen waarvan de aandelen niet
beursgenoteerd zijn, zullen de aandelen bij een kleine groep van belanghebbenden moeten
plaatsen
o Uitgifte van aandelen aan institutionele beleggers – NV’s die hun aandelen plaatsen bij een
beperkte groep
Zoals pensioenfondsen, verzekeringsmaatschappijen etc.
o Openbare emissie – Iedere willekeurige belegger kan aandelen van een NV kopen
Underwriters (ook wel: emissiesyndicaat of consortium) = Een groep van banken en/of
commissionairs die de onderneming van advies dienen en de emissie begeleiden. Ook nemen zij de
verplichting op zich om de aandelen die op de sluitingsdatum niet zijn verkocht voor eigen rekening
te kopen. Het risico van het mislukken van de emissie ligt daardoor bij hen.
Twee wijze van emitteren:
1. Vrije emissie – Hierbij kan iedere belangstellende zich laten inschrijven voor een aantal
aandelen.
2. Claimemissie (ook wel: Voorkeursemissie) – Hierbij worden aan een bepaalde groep
belanghebbenden voorrechten verleend bij het inschrijven op de nieuwe aandelen. Houders
van reeds uitgegeven aandelen krijgen als eerste het recht om nieuwe aandelen te kopen.
Dit voorrecht wordt vertegenwoordigd door een dividendbewijs dat behoort bij een
bestaand aandeel. Tegen inlevering van één claimrecht en bijbetaling worden een bepaald
aantal nieuwe aandelen ontvangen. Omdat de claim een recht is, hoeft er geen gebruik van
gemaakt te worden, en kan de belegger er ook voor kiezen zijn recht te verkopen op de
effectenbeurs.
Fair value = Een emissieprijs die gelijk is aan de verwachte beurskoers direct na emissie. Waardoor
de belangen van beleggers gelijk zijn aan de belangen van een onderneming. Een te hoge
emissieprijs is nadelig voor beleggers, een te lage emissieprijs nadelig voor de onderneming.
, Opbrengst van de emissie
Emissieprijs(EP)=
Aantal nieuwe aandelen(m)
Beurswaarde van de onderneming direct na de
De verwachte beurswaarde van een aandeelna emissie ( MPN )=
Aantal uitstaande aandelenna emissie (n+
Bereken maximale emissieprijs (EPM):
1. Stel formule “Emissieprijs” en “De verwachte beurswaarde van een aandeel na emissie” aan
elkaar gelijk en bereken “Aantal nieuwe aandelen”
2. Vul de formule “Emissieprijs” in om de “Maximale emissieprijs” vast te stellen
Onvermijdbare waardedaling per aandeel=Beurskoers voor emissie−Maximale emissieprijs
Minimale emissieprijs = Nominale waarde, het is op grond van de wet niet toegestaan onder de
nominale waarde te emitteren.
Maximale emissieprijs = Verwachte beurskoers na emissie.
Feitelijke emissieprijs = Ligt tussen de minimale- en maximale emissieprijs in.
Voordelen hoge emissieprijs (feitelijke emissieprijs ligt dicht tegen de maximale emissieprijs):
o Minder aandelen uitgeven → Lagere emissiekosten → Minder druk op aandelenkoers
o Minder aandelen uitgeven → Dividendstabilisatie – Door in jaren met hoge winst een deel
van de winst toe te voegen aan de winstreserve, kan een deel van de winstreserve jaren met
lage winst worden gebruikt om de dividenduitkering op het gewenste niveau te houden.
o Minder aandelen uitgeven → Geen verwatering aandelenkoers – Van een verwatering van
het aandelenbelang is sprake als een aandeelhouder het percentage van zijn of haar belang
in een BV/NV ziet verminderen.
o Minder aandelen uitgeven → Minder sterke daling van de intrinsieke en rentabiliteitswaarde
Nadeel hoge emissieprijs:
o Mislukking emissie
Nadeel lage emissieprijs:
o Waarde van onderneming moet over meer aandelen worden verdeeld → Beurswaarde zal
sterker dalen dan bij hoge emissieprijs → Verkleint afstand tussen beurswaarde en nominale
waarde → Bemoeilijkt toekomstige emissies
Aantal claims dat is toegekend
Aantal∈te leveren claims per nieuw aandeel=
Aantal nieuwe aandelen( m)
, Aantal claimsdat wordt toegekend= Aantal uitstaande aandelen ( n ) X Het aantal claims dat per oud aandeel wo
Verwachte beurswaarde van een aandeel na emissie−Emissieprijs
Waarde van één claim=
Aantal∈te leveren claims per nieuw aandeel
1.7 Mutaties in het aandelenvermogen
Courantheid (verhandelbaarheid) neemt af bij een te hoge beurskoers, oplossingen hiervoor zijn:
o Herkapitalisatie → Toename aandelenvermogen ten koste v. reserves → EV veranderd niet
De totale waarde van de onderneming wordt over een groter aantal aandelen
verdeeld, waardoor aandelen beter betaalbaar worden. Deze aandelen, die gratis
aan houders van oude aandelen worden verstrekt, heten bonusaandelen
o Aandelensplitsing → Toename aantal aandelen → Aandelenvermogen veranderd niet
Ieder oud aandeel wordt omgewisseld in meer nieuwe aandelen met een lagere
nominale waarde per aandeel. Ook hier wordt de totale waarde van de
onderneming verdeeld over een groter aantal aandelen
o Stockdividend → Toename aantal aandelen → Aandelenvermogen veranderd niet
Dividend kan worden uitgekeerd in de vorm van nieuwe aandelen. Ook hier wordt
de totale waarde van de onderneming verdeeld over een groter aantal aandelen
Voordeel: Liquide middelen worden niet aangesproken
Over stockdividend dat wordt uitgekeerd ten laste van de agioreserve is geen
belasting verschuldigd
Een lange periode van slechte resultaten leidt tot een lage beurskoers, oplossingen hiervoor zijn:
o Sanering of financiële reorganisatie → (Verwacht) Toename resultaat → Hogere beurskoers
o Afstempelen v. aandelen → Afname aantal aandelen → Aandelenvermogen veranderd niet
Door (bijv.) twee oude aandelen in te wisselen voor één nieuw aandeel, met
dezelfde nominale waarde, zal de beurswaarde van het aandeel ongeveer
verdubbelen
1.8 Vreemd vermogen
Onderverdeling van vreemd vermogen met verschillen in:
o Looptijd
Vreemd vermogen lang
Vreemd vermogen kort
Kapitaalmarkt = Lange termijn > 2 jaar
Vermogensmarkt
Geldmarkt = Korte termijn < 2 jaar
o Rentetarief
o Courantheid (Verhandelbaarheid)
